企業(yè)價(jià)值評(píng)估與跨境通并購(gòu)案例分析

在2025年，企業(yè)價(jià)值的合理評(píng)估在企業(yè)并購(gòu)、接受投資過(guò)程中占據(jù)著至關(guān)重要的地位，而評(píng)估方法則是這一過(guò)程的核心環(huán)節(jié)。

本文將通過(guò)剖析跨境通的并購(gòu)案例，深入探討跨境電商行業(yè)投資并購(gòu)估值的諸多細(xì)節(jié)。首先，讓我們簡(jiǎn)要闡釋一下“估值”的概念。在企業(yè)融資進(jìn)程中，“估值”是針對(duì)標(biāo)的企業(yè)的整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值或部分權(quán)益價(jià)值展開分析、估算的流程。當(dāng)下，國(guó)際上廣泛采用的評(píng)估方法主要涵蓋市場(chǎng)法、收益法和成本法這三大類別，接下來(lái)將對(duì)它們進(jìn)行具體闡述。

需注意的是，在不同類型的企業(yè)中，相對(duì)應(yīng)的也適用不同的估值辦法。據(jù)最新的行業(yè)新聞顯示，近年來(lái)，隨著市場(chǎng)環(huán)境的變化，企業(yè)估值方法的選擇也在不斷調(diào)整和優(yōu)化。

通常情況下，處于成長(zhǎng)期或成熟期的企業(yè)，其估值方式多采用收益法來(lái)進(jìn)行估算，像大家所熟知的“市盈率”估值法，本質(zhì)上就是一種基于未來(lái)預(yù)期的估值方式；而早期企業(yè)一般不會(huì)運(yùn)用“市盈率”進(jìn)行估值，這是由于早期企業(yè)往往缺乏經(jīng)營(yíng)記錄以及財(cái)務(wù)合規(guī)性，并且盈利狀況不盡人意，所以在這種情況下，會(huì)采用“市銷率”來(lái)進(jìn)行估值。

在此特別提及一下，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在估值方法上與傳統(tǒng)企業(yè)存在差異。例如，成長(zhǎng)中的互聯(lián)網(wǎng)公司盈利性相對(duì)較低，致使市盈率常常顯得異常高；從財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)公司屬于輕資產(chǎn)公司，若以市凈率來(lái)衡量，那么多數(shù)企業(yè)的市凈率往往會(huì)高得離譜；倘若按照傳統(tǒng)行業(yè)的方式對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進(jìn)行估值，那么其估值會(huì)明顯偏低，無(wú)法準(zhǔn)確反映互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的未來(lái)價(jià)值。因此，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)，需要明確一些定量指標(biāo)，其中包括反映當(dāng)前（或者過(guò)去）時(shí)點(diǎn)的用戶數(shù)、流量和單用戶收入（ARPU），以及相關(guān)指標(biāo)的變化趨勢(shì)。

那么，像跨境通這樣既擁有傳統(tǒng)企業(yè)基礎(chǔ)，又具備互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)特征的公司，在相關(guān)并購(gòu)估值中，其評(píng)估方式又是怎樣的呢？接下來(lái)，我們回顧一下百圓褲業(yè)（跨境通）并購(gòu)環(huán)球易購(gòu)、前海帕拓遜這兩個(gè)案例，來(lái)探究估值是如何確定的。

案例一、收購(gòu)環(huán)球易購(gòu)

2025年7月，百圓褲業(yè)以10.32億元的價(jià)格全資收購(gòu)環(huán)球易購(gòu)。在估值方式上，采用了收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法（成本法），并對(duì)這兩種估值方式所得出的結(jié)果進(jìn)行對(duì)比分析后，最終確定將收益法作為并購(gòu)估值的評(píng)估方式。下面為大家詳細(xì)說(shuō)明具體情況：

（一）收益法評(píng)估

合并會(huì)計(jì)報(bào)表：（此處內(nèi)容缺失，可根據(jù)實(shí)際情況補(bǔ)充）

（二）資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果（成本法）

經(jīng)評(píng)估：（此處內(nèi)容缺失，可根據(jù)實(shí)際情況補(bǔ)充）

（三）評(píng)估結(jié)果的確定

資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估凈資產(chǎn)價(jià)值為14,021.84萬(wàn)元，收益法評(píng)估凈資產(chǎn)價(jià)值為104,549.00萬(wàn)元，兩者相差90,527.16萬(wàn)元，收益法評(píng)估結(jié)果與資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果存在較大差異。

造成兩者差異的主要原因在于，在收益法評(píng)估過(guò)程中，不僅考慮了賬面上存在的有形資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)，同時(shí)還將其他對(duì)收益有重大影響的因素納入考量，例如穩(wěn)定的客戶資源、優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)鏈資源、成熟高效的倉(cāng)儲(chǔ)、物流體系、先進(jìn)的IT支持和雄厚的研發(fā)能力、科學(xué)的管理體制以及高素質(zhì)的員工隊(duì)伍等。正因如此，收益法的評(píng)估結(jié)果遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于成本法評(píng)估結(jié)果，而且收益法的評(píng)估結(jié)果更能夠客觀地反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。

鑒于上述原因，當(dāng)時(shí)的評(píng)估選用了收益法評(píng)估結(jié)果作為目標(biāo)資產(chǎn)的最終評(píng)估結(jié)果，即：深圳市環(huán)球易購(gòu)電子商務(wù)有限公司的股權(quán)價(jià)值評(píng)估結(jié)果為104,549.00萬(wàn)元。

案例二、收購(gòu)帕拓遜

2026年12月，跨境通收購(gòu)帕拓遜39%的股權(quán)，對(duì)應(yīng)的出資額為44,928萬(wàn)元。具體情況如下：

（1）不同評(píng)估方法的評(píng)估結(jié)果

A、收益法評(píng)估 采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）進(jìn)行評(píng)估：（此處內(nèi)容缺失，可根據(jù)實(shí)際情況補(bǔ)充）

B、采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法（成本法）評(píng)估結(jié)果 采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評(píng)估：（此處內(nèi)容缺失，可根據(jù)實(shí)際情況補(bǔ)充）

（2）兩種評(píng)估方法評(píng)估，結(jié)果相差93,925.53萬(wàn)元，差異率為81.25%。兩種評(píng)估方法產(chǎn)生差異的主要原因是，所反映的價(jià)值內(nèi)涵不同所導(dǎo)致的差異：

①帕拓遜的收入主要來(lái)源于在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上的產(chǎn)品銷售。收益法評(píng)估結(jié)果不僅與企業(yè)賬面實(shí)物資產(chǎn)存在一定關(guān)聯(lián)，還能夠體現(xiàn)企業(yè)所具備的品牌價(jià)值、技術(shù)先進(jìn)水平、市場(chǎng)開拓能力、客戶保有狀況、人才集聚效應(yīng)、行業(yè)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)等表外因素的價(jià)值貢獻(xiàn)。

②資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估側(cè)重于對(duì)實(shí)物資產(chǎn)價(jià)值的重置評(píng)估，帕拓遜的實(shí)物資產(chǎn)主要包括電子設(shè)備類資產(chǎn)，該類資產(chǎn)的重置價(jià)值提升空間不大，因此這種評(píng)估方式未能將其核心價(jià)值充分評(píng)估到位。

基于此，評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇了收益法評(píng)估結(jié)果作為當(dāng)時(shí)的評(píng)估結(jié)論。即深圳前海帕拓遜網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司的股東全部權(quán)益價(jià)值于評(píng)估基準(zhǔn)日2026年7月31日的市場(chǎng)價(jià)值評(píng)估結(jié)論為：（此處內(nèi)容缺失，可根據(jù)實(shí)際情況補(bǔ)充）

公司收購(gòu)的標(biāo)的為帕拓遜39%的股權(quán)，對(duì)應(yīng)的出資額為44,928萬(wàn)元。

上述兩個(gè)案例均未涉及市場(chǎng)法，畢竟環(huán)球易購(gòu)是首個(gè)在主板上市的跨境電商企業(yè)，缺乏其他類似交易作為參考。然而，這兩個(gè)案例都運(yùn)用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法（成本法）與收益法對(duì)擬并購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行評(píng)估，這兩者存在以下具體差別：

資產(chǎn)基礎(chǔ)法（成本法）重點(diǎn)從實(shí)物資產(chǎn)重置的角度，來(lái)評(píng)估資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，是依據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)現(xiàn)值來(lái)確定企業(yè)的整體價(jià)值。

而收益法是在對(duì)企業(yè)的實(shí)物及無(wú)形資產(chǎn)、現(xiàn)在及未來(lái)的價(jià)值進(jìn)行全面評(píng)估后，進(jìn)而確定企業(yè)的價(jià)值。具體來(lái)說(shuō)，收益法側(cè)重于將企業(yè)未來(lái)可能獲取的現(xiàn)金流，折算為當(dāng)前的價(jià)值，從而為企業(yè)估值提供基礎(chǔ)。

跨境通在這兩個(gè)案例中都選擇了“收益法”，原因在于從行業(yè)政策及市場(chǎng)趨勢(shì)來(lái)看，能夠預(yù)期到企業(yè)未來(lái)的高速增長(zhǎng)。運(yùn)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法只能看到企業(yè)的實(shí)物價(jià)值，而收益法從整體資產(chǎn)的預(yù)期收益出發(fā)，能夠更加全面、客觀地反映評(píng)估對(duì)象的整體價(jià)值。

跨境通所給出的收購(gòu)估值，對(duì)于當(dāng)時(shí)的被收購(gòu)方而言，屬于較高估值的收購(gòu)。在高估值收購(gòu)時(shí)，被收購(gòu)方在獲得高估值溢價(jià)的同時(shí)，需要承擔(dān)怎樣的職責(zé)與壓力呢？收購(gòu)方通常會(huì)提出較為嚴(yán)苛的業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償要求，也就是我們常說(shuō)的“對(duì)賭”。那么跨境通在收購(gòu)這兩個(gè)公司的過(guò)程中，采用了怎樣的“對(duì)賭”模式？被收購(gòu)方的“對(duì)賭”結(jié)果又如何呢？這些問(wèn)題將在下一篇文章中與大家共同探討。

附：在文章的最后，筆者總結(jié)了兩種情況下的估值方法，以供大家參考：

A、按估值方法來(lái)劃分適用的企業(yè)類型：

（1）市場(chǎng)法適用于存在類似交易且能夠公允反映價(jià)值的企業(yè)；

（2）收益法更適用于成本費(fèi)用與獲利能力不對(duì)稱，且預(yù)期收入能夠預(yù)測(cè)的企業(yè)；

（3）成本法適用于無(wú)法計(jì)算預(yù)期收益以及難以找到參照物的企業(yè)。

B、按企業(yè)類型劃分適用的估值方法：

（1）重資產(chǎn)型企業(yè)（如傳統(tǒng)制造業(yè)），可以以凈資產(chǎn)估值方式為主，盈利估值方式為輔；

（2）輕資產(chǎn)型企業(yè)（如服務(wù)業(yè)），以盈利估值方式為主，凈資產(chǎn)估值方式為輔；

（3）互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，重點(diǎn)在于對(duì)GMV、用戶數(shù)量及質(zhì)量等非財(cái)務(wù)性指標(biāo)的評(píng)估。

感謝您對(duì)“風(fēng)口星投資”所做的行業(yè)亮點(diǎn)解讀的關(guān)注，“風(fēng)口星投資”由風(fēng)口星網(wǎng)股東發(fā)起，邀請(qǐng)了行業(yè)內(nèi)的優(yōu)秀伙伴及專業(yè)投顧，共同組建的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。我們的目標(biāo)是匯聚行業(yè)優(yōu)秀資源、挖掘投資機(jī)遇以及優(yōu)化資源配置；通過(guò)投后資源的導(dǎo)入與梳理，以及企業(yè)生態(tài)圈的構(gòu)建，提升企業(yè)及行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)發(fā)展能力。

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（作者：陳遠(yuǎn)澤 羅信）