作者：劉景豐

編輯：韋伯

編者按：

過(guò)去，有一個(gè)不成文的說(shuō)法：中南美洲的拉美，是美國(guó)的“后花園”。

但近年來(lái)，誕生了一個(gè)與之相對(duì)應(yīng)的說(shuō)法——東南亞，正在成為中國(guó)的“后花園”。

盡管這是一種戲稱，但中國(guó)的企業(yè)家們，的確在近十多年里，開(kāi)始把目光投向隔海相望的東南亞諸國(guó)。這里從科技到創(chuàng)投、從產(chǎn)業(yè)到商業(yè)，乃至從消費(fèi)到文化，背后都閃現(xiàn)著中國(guó)企業(yè)的背影。與此由于歷史原因，歐美企業(yè)、資本和文化的觸角也在東南亞根深蒂固。

由此，東南亞已成為中國(guó)與歐美在科技、創(chuàng)投乃至商業(yè)、產(chǎn)業(yè)方面較量的隱形“戰(zhàn)場(chǎng)”。而創(chuàng)投下的VC，則是觀察這一變化的最佳視角之一。

“我已經(jīng)一年沒(méi)有在東南亞出手了?！?/p>

今年6月，一位在東南亞深耕了八年的某中國(guó)VC東南亞負(fù)責(zé)人天宇（化名）對(duì)霞光社表示。

他說(shuō)，自己是“故意沒(méi)出手”，“我們現(xiàn)在看一些投資標(biāo)的的時(shí)候，老板要求很嚴(yán)謹(jǐn)，不盈利的不看，你聊聊都不用聊?！?/p>

另一家關(guān)注東南亞近十年的國(guó)內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，也向霞光社表示，已經(jīng)“好久沒(méi)看東南亞市場(chǎng)項(xiàng)目了”。甚至，一位此前活躍在新加坡、越南的投資人，在今年5月底也離開(kāi)了東南亞。

一些投早期項(xiàng)目的東南亞VC稍好一些，出手還算活潑，但節(jié)奏明顯慢了許多，而且找項(xiàng)目也越來(lái)越難，“原來(lái)每周都會(huì)過(guò)項(xiàng)目，現(xiàn)在兩三周可能都不會(huì)有一個(gè)。”天宇稱。

東南亞，是中國(guó)企業(yè)出海的第一站。無(wú)數(shù)中國(guó)大廠企業(yè)、創(chuàng)業(yè)公司、VC都把東南亞作為全球化的第一站，希望將在中國(guó)驗(yàn)證過(guò)的模式、打法、供應(yīng)鏈能力復(fù)刻到這片市場(chǎng)，進(jìn)而以之為跳板走向全球。比如，這里誕生了東南亞版“騰訊”、東南亞版“淘寶”、東亞版“滴滴”、東南亞版“美團(tuán)”、東南亞版“攜程”等等。

在全球商業(yè)走一種新的平衡周期時(shí)，東南亞一度承載著中美VC淘金的熱望。來(lái)自中國(guó)北上深、美國(guó)硅谷乃至歐洲的資本，紛紛來(lái)此。尤其2022年9月，中國(guó)有超過(guò)7成投資人、企業(yè)家涌向新加坡，造成新加坡核心地段酒店出現(xiàn)“一房難求”的局面。

但盛況轉(zhuǎn)眼即逝。2022年9月之后，Shapee、Sea、Grab等東南亞互聯(lián)網(wǎng)大廠相繼進(jìn)入裁員季，東南亞投融資也出現(xiàn)變冷的趨勢(shì)，2023年11月1日，谷歌、淡馬錫、貝恩聯(lián)合發(fā)布的2023年?yáng)|南亞互聯(lián)網(wǎng)報(bào)告（e-Conomy SEA）中判斷，2023年?yáng)|南亞的融資交易數(shù)量和金額降至六年低點(diǎn)，有88%投資者覺(jué)得他們正在面臨更加困難的退出環(huán)境。

回顧過(guò)去的十余年，2013年?yáng)|南亞出現(xiàn)第一只獨(dú)角獸Lazada；此后東南亞獨(dú)角獸新增數(shù)量在2017-2021年一路上漲，獨(dú)角獸總量達(dá)到近70個(gè)；此后數(shù)量便快速下跌，甚至有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023年?yáng)|南亞獨(dú)角獸新增數(shù)量又跌回到“1”的數(shù)字，存量已比高峰時(shí)下降了一半。

這似乎是一個(gè)輪回。這場(chǎng)輪回也意味著，東南亞VC正在告別一個(gè)長(zhǎng)達(dá)十年的黃金期，進(jìn)入調(diào)整周期。

東南亞創(chuàng)投，正在發(fā)生哪些調(diào)整？為什么會(huì)在當(dāng)下進(jìn)入調(diào)整期？調(diào)整之后東南亞創(chuàng)投將走向何方？這場(chǎng)大調(diào)整對(duì)中國(guó)企業(yè)出海有哪些啟示？我們從十年維度，穿越周期，對(duì)這些問(wèn)題一一解答。

2012-2016，尋找互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)投新大陸

2008年，一場(chǎng)從美國(guó)發(fā)生并波及全球的經(jīng)濟(jì)危機(jī)過(guò)后，世界悄然生變：一種逆全球化的浪潮悄悄埋下伏筆，新興技術(shù)帶來(lái)的創(chuàng)新在新興市場(chǎng)加速蔓延。

一些在美國(guó)等市場(chǎng)被驗(yàn)證的科技創(chuàng)新、商業(yè)模式紛紛在新興市場(chǎng)出現(xiàn)——一家名為Rocket Internet的公司，最擅長(zhǎng)將別國(guó)成功企業(yè)的商業(yè)模式，在發(fā)展中國(guó)家復(fù)制、孵化成型后再轉(zhuǎn)賣出去。它也被稱為全球創(chuàng)投界的“克隆工廠”（或稱“山寨大王”）。東南亞版淘寶Lazada、東南亞時(shí)尚電商Zalora、巴基斯坦電商Daraz、東南亞版滴滴Go-Jek、印尼最受歡迎的在線旅行社Traveloka，乃至非洲電商巨頭Jumia等等，都是Rocket Internet的杰作。

其中許多，日后都是當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)赫赫有名的互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸。

以Lazada為例，2012年其成立，2013年“獨(dú)角獸”的概念在全世界第一次被提出，同年Lazada完成E、F輪融資后，成為東南亞第一只獨(dú)角獸企業(yè)。自此，東南亞的創(chuàng)投故事開(kāi)始綻放異彩。

在這之前，一些敏銳的投資人已經(jīng)察覺(jué)到東南亞市場(chǎng)的變化。總部位于中國(guó)上海的戈壁創(chuàng)投，在2010年就開(kāi)始關(guān)注到東南亞的變化。戈壁創(chuàng)投合伙人曹嘉泰曾表示，他發(fā)現(xiàn)戈壁投資的途牛網(wǎng)、Camera36東南亞的互聯(lián)網(wǎng)投資機(jī)遇與變革

近期，東南亞地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)投資領(lǐng)域正逐漸展現(xiàn)出獨(dú)特的魅力。在這一區(qū)域，VC（即投資公司）的投資策略和主導(dǎo)角色也因環(huán)境的不斷變化而出現(xiàn)了一系列變革。對(duì)此，我們將深入分析東南亞的互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)投態(tài)勢(shì)及其背后的原因。

為何在現(xiàn)階段，大型企業(yè)在東南亞的風(fēng)頭被巨頭所掩蓋？實(shí)際上，這主要是由于東南亞互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)的早期發(fā)展尚不成熟，基礎(chǔ)設(shè)施相對(duì)落后。只有像巨頭這樣具備雄厚資金實(shí)力的企業(yè)才能大力投資市場(chǎng)。這也導(dǎo)致了一些基金在募資時(shí)會(huì)明確表示，他們的投資項(xiàng)目將傾向于與中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭進(jìn)行合作。

2017年成為東南亞投資的新起點(diǎn)。這一年，中美關(guān)系的變化使得中國(guó)VC開(kāi)始尋找新的機(jī)會(huì)，而東南亞因其地理位置和潛在的投資機(jī)會(huì)逐漸成為關(guān)注的焦點(diǎn)。在這里，VC們不僅擅長(zhǎng)制造機(jī)會(huì)，也善于延續(xù)互聯(lián)網(wǎng)的瘋狂。

隨著中國(guó)VC的進(jìn)入，東南亞的創(chuàng)業(yè)熱潮被迅速點(diǎn)燃。許多過(guò)去聚集在硅谷和北京的精英開(kāi)始將目光轉(zhuǎn)向東南亞，甚至有人喊出了“去東南亞，制造下一個(gè)BAT”的口號(hào)。在這一過(guò)程中，東南亞的創(chuàng)投生態(tài)也在逐步向好。

早期的VC往往規(guī)模較小，難以滿足B輪、C輪項(xiàng)目的融資需求。這時(shí)，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)巨頭的加入填補(bǔ)了這一空缺。他們的大手筆投資不僅幫助初創(chuàng)企業(yè)完成大規(guī)模融資，還推動(dòng)了東南亞創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的快速發(fā)展。

到了2018年以后，越來(lái)越多的國(guó)際風(fēng)投公司進(jìn)入東南亞市場(chǎng)，他們的資金實(shí)力更為雄厚，有能力幫助成長(zhǎng)中的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目完成更大規(guī)模的融資。這也使得東南亞的獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量迅速增長(zhǎng)。

盡管如此，東南亞的創(chuàng)業(yè)者群體與中國(guó)仍存在明顯差距。為了彌補(bǔ)這一差距，一些有中國(guó)背景的VC開(kāi)始扮演起橋梁的角色，他們不僅為當(dāng)?shù)爻鮿?chuàng)企業(yè)提供資金支持，還幫助引入優(yōu)秀的中國(guó)創(chuàng)業(yè)者和技術(shù)人才。

進(jìn)入2021-2022年，東南亞的創(chuàng)投進(jìn)入“黃金退出期”。全球VC都爭(zhēng)相涌入這一地區(qū)，其中不僅包括美國(guó)資本，也有越來(lái)越多的中國(guó)VC。這期間的投資規(guī)模和交易數(shù)量都達(dá)到了歷史新高。新加坡、印尼等地的VC活動(dòng)尤為活躍，金融科技和電商成為最熱門的投資領(lǐng)域。

隨著投資的火熱進(jìn)行，也出現(xiàn)了一些問(wèn)題。例如，一些中國(guó)大廠高管在海外投資時(shí)存在文化上的沖突和語(yǔ)言障礙。一些企業(yè)的海外戰(zhàn)略制定與實(shí)際執(zhí)行存在不匹配的情況，導(dǎo)致資源分配不當(dāng)和業(yè)務(wù)難以推進(jìn)。這些問(wèn)題需要得到關(guān)注和解決，以確保投資的有效性和可持續(xù)性。

東南亞投資的新視角

近期，AC Ventures的黃佩華（Helen）認(rèn)為，中國(guó)投資人赴新加坡的動(dòng)機(jī)呈現(xiàn)多元化。其中，家族辦公室項(xiàng)目的火熱、國(guó)內(nèi)募資難以及創(chuàng)業(yè)公司的東南亞探索成為主要驅(qū)動(dòng)力。這些動(dòng)向不僅活躍了當(dāng)?shù)貏?chuàng)投氛圍，也助推了創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的快速增長(zhǎng)。

在東南亞的創(chuàng)投熱潮中，一些項(xiàng)目的估值如火箭般躥升。以印尼的某企業(yè)為例，其從初創(chuàng)時(shí)的2000萬(wàn)美元估值，在短短時(shí)間內(nèi)便獲得了DST global領(lǐng)投的1.35億美金融資，估值迅速突破10億美元，成為東南亞乃至全球的獨(dú)角獸企業(yè)之一。這樣的案例在東南亞屢見(jiàn)不鮮，吸引了眾多投資機(jī)構(gòu)的目光。

500 SEA等機(jī)構(gòu)在東南亞的創(chuàng)投領(lǐng)域收獲頗豐，他們投資的一系列公司如Grab、bukalapak等均在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)了顯著的成長(zhǎng)。據(jù)估計(jì)，整個(gè)東南亞的獨(dú)角獸數(shù)量在短時(shí)間內(nèi)翻了幾倍，這讓東南亞成為了投資者眼中的“黃金退出期”。

盡管美國(guó)風(fēng)投機(jī)構(gòu)開(kāi)始重視東南亞，但他們的投資尚未形成系統(tǒng)性和持續(xù)性。與此新加坡等地的本地風(fēng)投機(jī)構(gòu)面臨著來(lái)自全球頂級(jí)風(fēng)投機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)壓力，這對(duì)他們提出了更高的要求。在疫情等因素的影響下，投資者不得不更加審慎地看待每一個(gè)投資項(xiàng)目，這給當(dāng)?shù)氐膭?chuàng)業(yè)者帶來(lái)了新的挑戰(zhàn)。

進(jìn)入2023年，東南亞的創(chuàng)投環(huán)境出現(xiàn)了新的變化。Sea Capital等機(jī)構(gòu)的驟變，像是整個(gè)東南亞創(chuàng)投環(huán)境的縮影。從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度看，全球投資環(huán)境的降溫和市場(chǎng)不確定性對(duì)估值構(gòu)成了壓力，導(dǎo)致投資機(jī)會(huì)減少。而在微觀層面，投資項(xiàng)目的估值調(diào)整、VC市場(chǎng)的洗牌、投資打法的調(diào)整以及項(xiàng)目投資標(biāo)準(zhǔn)的改變都在重新定義東南亞的創(chuàng)投生態(tài)。

在這個(gè)重新認(rèn)識(shí)市場(chǎng)的“調(diào)整期”中，投資者們需要重新評(píng)估項(xiàng)目的估值和盈利能力。過(guò)去那種只看故事、不看造血能力的投資方式已經(jīng)行不通了?，F(xiàn)在，投資者們更加注重項(xiàng)目的實(shí)際盈利能力，對(duì)于不降估值又不能盈利的項(xiàng)目，他們選擇了觀望和等待。

投資打法也在發(fā)生改變。過(guò)去看重成長(zhǎng)性的項(xiàng)目現(xiàn)在需要更加注重早期項(xiàng)目的投資。為了找到好項(xiàng)目，投決會(huì)上的心態(tài)也在變化?，F(xiàn)在，不盈利的項(xiàng)目甚至都不用進(jìn)入討論范圍。而投資賽道也隨之調(diào)整，現(xiàn)在更傾向于有造血能力的消費(fèi)、制造類項(xiàng)目。

對(duì)于是否應(yīng)該繼續(xù)投資東南亞的問(wèn)題，許多投資者感到迷茫。但也有觀點(diǎn)認(rèn)為，周期是決定投資命運(yùn)的重要因素之一。在一個(gè)上升的時(shí)代，即使是普通項(xiàng)目也能獲得成功；而在一個(gè)轉(zhuǎn)折或下行的時(shí)代，即使是優(yōu)秀的項(xiàng)目也可能面臨失敗的風(fēng)險(xiǎn)。投資者需要謹(jǐn)慎評(píng)估每一個(gè)項(xiàng)目和每一個(gè)市場(chǎng)周期的變化。

盡管如此，仍有外資持續(xù)涌入東南亞的某些領(lǐng)域如制造業(yè)、供應(yīng)鏈建設(shè)等實(shí)體產(chǎn)業(yè)。這預(yù)示著新的周期即將到來(lái)而不僅僅是互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的狂歡。在這樣一個(gè)復(fù)雜多變的創(chuàng)投環(huán)境中如何把握機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)成為每個(gè)投資者必須面對(duì)的挑戰(zhàn)。

一，東南亞市場(chǎng)由11個(gè)國(guó)家組成，且大多數(shù)國(guó)家由散落的島嶼組成，種族、語(yǔ)言、文化、宗教習(xí)俗、經(jīng)濟(jì)發(fā)展各異，交通、通信、電力、支付等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)參差不齊。這注定了一個(gè)項(xiàng)目成長(zhǎng)會(huì)遭遇極低天花板。

二，政商環(huán)境復(fù)雜，潛規(guī)則盛行，“一國(guó)一策”對(duì)創(chuàng)業(yè)者和投資人提出了極大的挑戰(zhàn)。這使得許多中國(guó)出海項(xiàng)目在東南亞奉行的“復(fù)制”策略失靈，且動(dòng)輒會(huì)遭遇“看心情”式執(zhí)法。

三，本地人對(duì)創(chuàng)業(yè)積極性差，管理服從性差。東南亞本地人更喜歡安于現(xiàn)狀，缺乏創(chuàng)業(yè)的激情，這使得投資人經(jīng)常會(huì)感到項(xiàng)目太少，甚至有投資人在疫情放開(kāi)后重返東南亞，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)上的項(xiàng)目仍是3年前自己看過(guò)的。

四，中國(guó)出海當(dāng)?shù)氐捻?xiàng)目，不是to local，而是to華人。而中國(guó)的VC，也是to 華人項(xiàng)目，實(shí)際上這是無(wú)法做到本地化的一種表現(xiàn)。盡管東南亞華人較多，但項(xiàng)目和VC打不開(kāi)本地市場(chǎng)，注定沒(méi)有大的成長(zhǎng)性。

五，缺乏清晰的退出渠道。VC傳統(tǒng)的退出渠道，一般是IPO上市、并購(gòu)、老股轉(zhuǎn)讓等。其中上市、并購(gòu)是最理想的退出方式。但高震東告訴霞光社，東南亞的二級(jí)市場(chǎng)十分不完善，流動(dòng)性差，因此當(dāng)?shù)仄髽I(yè)80%都不愿意上市。企業(yè)沒(méi)有清晰退出通道，也是導(dǎo)致VC投資節(jié)奏減緩的重要原因。

盡管東南亞市場(chǎng)有各種各樣的問(wèn)題。但在與霞光社交流時(shí)，高震東依然明確自己的觀點(diǎn)：“在全球所有新興經(jīng)濟(jì)體，未來(lái)最有發(fā)展?jié)摿Φ木褪菛|南亞。但這個(gè)機(jī)會(huì)的好壞，跟你在當(dāng)?shù)赜袥](méi)有資源根基有關(guān)。沒(méi)有足夠根基，再好的機(jī)會(huì)也不是你的?！?/p>

這個(gè)根基，一方面是海外本地化能力，另一方面則是背靠足夠大市場(chǎng)。

盡管東南亞市場(chǎng)存在挑戰(zhàn)，但也有許多機(jī)會(huì)等待發(fā)掘。對(duì)于想要在這個(gè)市場(chǎng)中取得成功的投資者來(lái)說(shuō)，關(guān)鍵在于找到正確的策略和切入點(diǎn)。